沧州东方证券：维持快手-W“买入”评级 目标价74.58港元

沧州　　东方证券发布研报称，根据公司官网，快手-W（01024）可灵4、5月流水均突破1亿元，以及5月29日可灵2.1版本上线。该行表示，PE估值，维持此前给予公司25年15xPE估值，25年经调整净利润195亿元，对应合理价值为2，931亿CNY/3，201亿HKD（汇率0.916），目标价74.58港元/股，维持“买入”评级。

沧州　　东方证券主要观点如下：

　　可灵技术、用户、商业化持续得到验证，向上势能值得重视

沧州　　（1）技术侧：可灵技术得分处于领先状态。根据Artificial

　　Analysis视频生成榜单，谷歌Veo系列和快手可灵系列分别位于文生视频、图生视频的一(🎒)二位，该行认(🌬)为二者的技术实力位于T0梯队。（2）用户侧：根据AI产品榜，4月可灵访问量达(🌫)2020万，环比增长18.7%。（3）商业化趋势：可灵商业化规模提升势头亮眼。可灵24Q3月流水超千万，预(🚽)计25Q1月均流(🚞)水6000~7000万元（假设流水收入确认比为70%~80%），25年4月和5月月流水均超过1亿元，提升10X。

　　目前可灵商业化提速的状态类似海外Runway收入从22年的450万美元到23年的4870万美元阶段，可灵产品运营逐渐走入技术迭代-产品打磨-用户付费-商业化规模提速-收入继续投入于技术迭代的良性向上循环。相较Runway在24年收入增长1.5倍，该(♟)行判断可灵在做到更好技术力和产品力的情况下，后续商业化提速的势能和韧性或较竞品更强。

　　看好更高性价比的2.1版本上线后带来用户数进一步上抬和付费增长

　　5月底可灵发(💎)布2.1版本，该版本与1.6版本同价，5秒标准/高品质视频消耗20/35个灵感值，对应(🔣)人民币2/3.5元，但效果上与2.0大师版相当。另对比谷歌Veo3价格，8秒高品质视频消耗150个积分，对应1.5美元（1美元=7.2人民币换算下为10.8元人民币），为可灵的近2倍。该行(🍻)预计在2.1版本更具性价比的情况(💴)下，有望进一步推动用户扩圈和付费渗透。

沧(⬛)州　　产品力带动多场景扩圈，后续场景拓展值得期待

沧州　　除创作者端、B端的内容及素材应用，可灵近期在多场景扩圈上展示出了自己的产品力。如游戏与逆水寒合作，偏C端，也体验了作为游戏大厂网易（公司AI模型能力强），其对可灵在该领域能力的认可；营销Agent与(♊)Lovart合作，偏小B端。

　　快手基本面稳健，股东回报提供安全垫

沧州　　主业方面，公司业务稳步推进。股东回报方面，25年以来公司已累计回购19亿(🛳)港元，参考24年公司累计(🏰)回购53.6亿，对应（回购-股权激励费用）/期末市值为3%。

　　(🤭)风险提示

沧州　　宏观消费恢复不及预期，国内商(🔟)业化效率不及预期，海外业务亏损加大(♋)，可灵(📮)技术迭代不及预期。